Које алате преостаје Фед-у? Део 2: Циљање дугорочних каматних стопа

Иако се чини да је америчка економија на позитивној путањи, историја сугерише да бисмо се у неком тренутку у наредних неколико година могли поново суочити са успоравањем, са слабљењем тржишта рада и могућим опадањем инфлације. С обзиром на то да ће историјски низак ниво краткорочних каматних стопа вероватно ограничити обим за конвенционално смањење каматних стопа, како би реаговале Федералне резерве?

Као што сам расправљао у свом претходном посту, неки алати остају у монетарној кутији алата, укључујући узимање краткорочне каматне стопе на нулу, даље смернице о будућем путу краткорочних стопа, више куповине хартија од вредности Фед-а (квантитативно ублажавање) и негативне краткорочне стопе – алат који се користи у Европи и Јапану, али не до сада у САД. Заједно, ове акције би могле да пруже значајан подстицај економији која је у застоју. Али шта ако је потребно још смештаја? У овом и следећем посту ћу разговарати о додатним опцијама, фокусирајући се данас на циљање дугорочних стопа. Закључујем да циљање каматних стопа може бити користан додатни алат за Фед, комплементарно смерницама унапред и квантитативном ублажавању; али, као што је случај са другим монетарним алатима, на крају крајева, постоје ограничења за оно што се може постићи. (За материјале са недавне Брукингсове мини конференције о монетарним и фискалним опцијама у случају нове рецесије, погледајте овде.)

Да будемо јасни, мислим да је мало вероватно да ће се егзотични инструменти политике као што су негативне стопе или циљање дугорочних каматних стопа користити у САД у догледној будућности. Зашто онда трошити електроне расправљајући о њима? Један од разлога је тај што јавна уверења о овим алатима могу утицати на очекивања. На пример, ако су јавност и учесници на финансијском тржишту уверени да ће владина акција увек бити способна да врати инфлацију на циљ централне банке, онда је већа вероватноћа да ће дугорочна очекивања инфлације бити усидрена, што заузврат олакшава постизање циља инфлације. . Сходно томе, и помало парадоксално, едукација јавности и учесника на тржишту о радикалнијим алтернативама монетарне политике може помоћи да се осигура да те алтернативе никада не буду потребне.



Циљање дугорочних каматних стопа

Фед нормално функционише тако што утиче на веома краткорочне каматне стопе. Међутим, знамо да је циљање стопа за хартије од вредности дужег трајања изводљиво, под одређеним околностима, јер Фед је то учинио током Другог светског рата и непосредно послератних година . У априлу 1942. године, у настојању да смањи трошкове финансирања рата, Фед је почео да везује каматну стопу на државне записе на 3/8 процената и намеће горњу границу од 2-1/2 процената на стопу на дугорочне трезорске записе дуг. Стопа на менице је била дозвољена да скромно порасте 1947. године, али је горња граница приноса обвезница од 2-1/2 процента задржана скоро читаву деценију, до 1951. године.[једна]

Иако су Фед-ове фиксације од пре 65 година биле усмерене на минимизирање трошкова ратног финансирања, исти основни алат данас би се могао користити за унапређење макроекономских циљева Фед-а. Чак и када веома краткорочне каматне стопе достигну нулу, дугорочне стопе (рецимо, оне на трезорске хартије од вредности које доспевају за две, три или пет година) обично остају значајно веће. Да би олакшао финансијске услове и подржао успоравање економије, Фед би могао размотрити везивање једног или више њих на ниже нивое. [два] У октобру 2010. особље Фед-а је доставило ФОМЦ-у допис у којем се анализира ова могућност ; Извлачим из те белешке у овом посту.

Да бисмо илустровали како би веза могла да функционише, претпоставимо да је преконоћна каматна стопа била нула, а двогодишња стопа трезора на 2 процента. Фед би могао да објави да намерава да задржи двогодишњу стопу на нивоу од један одсто или мање и да спроведе ову горњу границу тако што ће бити спреман да купи било које хартије од вредности трезора са роком доспећа до две године по цени која одговара приносу од један одсто. Пошто је цена обвезнице обрнуто повезана са њеним приносом, Фед би заправо нудио да плати више од почетне тржишне вредности. Замислите то као подршку ценама за двогодишњи државни дуг.

Детаљи о времену су важни. Претпоставимо да Фед 1. маја 2020. објави да је спреман да купи било коју хартију од вредности трезора која доспева 1. маја 2022. или раније по фиксним ценама које одговарају приносу од један одсто. Имајте на уму да се, како време пролази, датум завршетка 1. маја 2022. неће променити (осим ако није експлицитно продужен); према томе, рокови доспећа хартија од вредности које је Фед обавезан да купи временом би опадали, а програм би се аутоматски завршио на одређени датум завршетка. Штавише, све хартије од вредности које је Фед купио у оквиру програма доспеле би до крајњег датума, не остављајући трајни ефекат на биланс стања Фед-а. Овај аутоматски излаз је атрактиван аспект приступа.

Да ли би ова стратегија била ефикасан начин за снижавање двогодишње каматне стопе, а самим тим и смањење још дугорочнијих каматних стопа (на које утиче двогодишња стопа)? Много би зависило од кредибилитета саопштења Фед-а. Ако инвеститори не верују да ће Фед успети да снизи двогодишњу стопу, или очекују да би могао да напусти програм пре наведеног датума завршетка (због инфлације, на пример), они ће одмах продати своје хартије од вредности две године или мање за Фед. У овом случају Фед би на крају могао да поседује већину или све квалификоване хартије од вредности, са неизвесним последицама по каматне стопе у целини. С друге стране, ако је најава Фед-а потпуно веродостојна, цене квалификованих хартија од вредности могу се одмах померити на циљане нивое, а Фед би могао да постигне свој циљ без куповине много хартија од вредности.

Да би постигао кредибилитет, Фед треба да осигура да је свака веза коју постави у складу са вероватним путем његове краткорочне каматне стопе. Разумна стратегија би била да се комбинује најава везања са (доследним) смерницама унапред о путањи краткорочних стопа. Две објаве би једна другу појачале, при чему би циљна каматна стопа помогла да се тржишне стопе усмере ка нивоима који су у складу са смерницама унапред, а смернице унапред повећавају кредибилитет циља. [3]

Циљање веома дугорочних каматних стопа (рецимо, десет година или више) је знатно теже од везивања средњорочне каматне стопе (рецимо две године). Претпоставимо, на пример, да је ФОМЦ предложио циљање десетогодишњих стопа, наметнутих понудом за куповину хартија од вредности по фиксним ценама током две године након објаве. Током периода куповине, економске информације које су значајно помериле путању краткорочних стопа очекиваних у било ком делу десетогодишњег хоризонта могле би да дестабилизују везивање и наведу инвеститоре да продају огромне количине хартија од вредности Фед-у. Из тог разлога, очекујем да ФОМЦ неће размотрити покушај циљања стопа на хартије од вредности са роком доспећа дуже од две до три године. [4]

Циљање стопа и квантитативно ублажавање

Политика циљања дугорочних стопа повезана је са квантитативним попуштањем у томе што оба укључују куповину потенцијално великих количина хартија од вредности. Важна разлика је у томе што један одређује количину, а други цену. Претпоставимо да влада покушава да повећа цену сира: могла би купити велику количину сира и пустити тржиште да одреди утицај политике на цену, или би могла да одреди цену за сир и буде спремна да купи што више сира колико је потребно за спровођење те цене. Аналогно томе, када се користи квантитативно попуштање, централна банка купује исказану количину хартија од вредности, али не одређује директно цене и приносе. Насупрот томе, централна банка са циљаном каматном стопом специфицира принос који покушава да постигне (односно, поставља цену за хартије од вредности одређеног рока доспећа), али количина хартија од вредности коју мора да купи зависиће од кредибилитета фиксације. и други фактори.

Ово поређење је корисно за размишљање о користима и ризицима везивања стопа у односу на квантитативно ублажавање. Везивање стопа би омогућило Фед-у да прецизније одреди стопе и да их задржи стабилнијим, што би заузврат могло повећати поверење домаћинстава и предузећа и учинити предвиђање економских ефеката политике једноставнијим. Као што је већ поменуто, веза стопе може такође бити користан комуникациони уређај, на пример, везивање двогодишње стопе на ниском нивоу би снажно сигнализирало намеру централне банке да задржи краткорочне стопе на ниском нивоу још неко време. Примарни ризик везања стопе је да би Фед могао на крају да купи веома велике количине хартија од вредности; у крајњем случају, могло би да заврши да купи целокупну залиху хартија од вредности одређеног рока доспећа, а да у потпуности не постигне циљну стопу. (Насупрот томе, у програму квантитативног ублажавања, износ који треба купити је обично прецизиран унапред.) Забринутост због губитка контроле над билансом била је фактор иза избора Фед-а за квантитативно ублажавање у односу на циљне каматне стопе док сам ја био председник.

у ком случају је постојао надзор Конгреса?

Циљање каматних стопа се разликује од квантитативног попуштања по својим каналима ефекта и утицају на каматне стопе на различитим роковима доспећа. Квантитативним попуштањем Фед је покушао да смањи приносе на хартије од вредности дужих рокова доспећа купујући углавном дугорочне обвезнице. КЕ делује најдиректније тако што смањује ризик и премије ликвидности на хартије од вредности, иако такође утиче на очекивања о томе како ће се краткорочне стопе развијати. Из раније описаних разлога, фиксне каматне стопе ће вероватно бити фокусиране на средња рочност и функционишу великим делом сигнализирајући путању краткорочних стопа које Фед очекује. Могуће је да би КЕ и везање стопе могли да се користе заједно за смањење дугорочних стопа, при чему КЕ функционише кроз смањене премије ризика, док веза стопе делује индиректно утичући на очекивану путању краткорочних каматних стопа. Оба алата могу бити допуњена ефективним смерницама за будућност које пружају информације о плановима Фед-а за краткорочне стопе.

Закључак о циљању дугорочних стопа

Циљање дугорочних каматних стопа може бити користан додатни алат за Фед када су краткорочне стопе на нули. Најава везања стопе могла би имати снажне сигналне ефекте, чиме би се смањиле дугорочне стопе без нужног присиљавања на значајно проширење биланса Фед-а. Везивање стопа такође може бити корисна допуна другим неконвенционалним политикама, као што су смернице за будућност или квантитативно ублажавање. Основна ограничења везања каматних стопа су слична онима у смерницама унапред: оба алата су релативно мање ефикасна у утицају на каматне стопе на дужи рок доспећа, па чак и на краћим хоризонтима оба морају бити у складу са кредибилном или временски конзистентном политиком за краткорочне каматне стопе. Односно, да би веза стопе функционисала, учесници на тржишту морају бити уверени да ће ФОМЦ задржати краткорочне каматне стопе на путу који је у складу са циљем за дугорочну стопу.


[1] Након рата, са великим неизмиреним државним дугом и са новим ратом који је настао у Кореји, Труманова администрација, посебно Министарство финансија, извршили су значајан притисак на Фед да настави са везањем каматних стопа. Међутим, са постепеним укидањем ратних контрола цена и рационирања, креатори политике Фед-а постали су све забринутији због инфлаторних импликација упорно ниских каматних стопа, и супротставили су се захтевима Трезора. Коначно, након спорне дебате, у марту 1951. Фед и Трезор су потписали формални споразум који је ослободио Фед своје обавезе везања стопа.

[два] Разговарао сам о опцији везања у говору из 2002. док сам био члан одбора Федералних резерви . [3] У меморандуму Фед-а из 2010. се расправљало о паметном приступу за повећање кредибилитета и стопе и повезаних смерница за унапред, а то је да Фед продаје пут опције учесницима на тржишту. Ове опције би дале власницима право да продају квалификоване хартије од вредности Фед-у по одређеним ценама у било ком тренутку током првобитно наведеног хоризонта (две године, у примеру). Са овим опцијама, власници хартија од вредности били би законски заштићени чак и ако Фед одустане од програма, елиминишући њихову потребу да превентивно продају своје власништво Фед-у. Штавише, са продајом опција, мање је вероватно да ће Фед одустати од везивања, јер би то довело до тога да Фед претрпи губитке пошто су инвеститори уновчили своје пут опције. Нажалост, иако је идеја о продаји опција интригантна, постоје питања како о прикладности акције тако ио законским овлашћењима Фед-а у тој области. [4] Дакле, како је Фед пре 1951. успео да ограничи стопе на веома дугорочне обвезнице? То је помало загонетка. Вероватно су помогле ратне контроле и ограничена ликвидност на тржишту обвезница. Такође може бити да су, током већег дела периода циљања каматних стопа, инвеститори били задовољни да ће инфлација и краткорочни остати ниски на неодређено време и стога нису имали разлога да оспоравају везивање ( види Еицхенгреен и Гарбер ). До краја 1947. године, са порастом инфлације и елиминисањем ратних контрола, веза је била под притиском, а Фед је морао да купи значајну количину дугорочних хартија од вредности да би задржао везивање (Еицхенгреен-Гарбер, стр. 182).


Коментари су сада затворени за овај пост.